2.6.1 对赌协议的六种类型（1/2）

“对赌协议”也被称为“估值调整协议”，指的是投融资双方在制定股权型融资协议的过程中，为了解决目标公司未来发展的不确定性、信息的不对称性以及代理成本等方面的问题，通过金钱补偿或股权回购等方式对目标公司的估值进行调整的协议。由此可见，对赌协议本质上是一种期权，即通过设计相关的条款保护投资方的利益不受损害。

需要强调的是，对于拟上市公司而言，在公司发展过程中可能引入外部财务投资人以解决资金需求，为保证投资收益，财务投资人往往要求公司或实际控制人签署对赌条款。而在某种程度上，对赌条款可能影响拟上市公司股权结构的稳定性，或者不符合上市公司规范治理的要求，因此我国证监会在ipo项目的审核中，对“对赌”做出了明确的规定和要求，拟上市公司在申报前大多也会根据监管要求清理对赌协议。

目前，对赌协议已经在国内外投融资领域有比较广泛的应用。投融资双方在达成并购或融资协议时，所采用的对赌协议主要有以下六种类型。

◆股权调整型

股权调整型是最常见的一种对赌协议。投融资双方在制定并购或融资协议时，往往会对目标公司在规定时间内要达到的业绩标准进行约定。如果目标公司未能完成约定的业绩标准，那么融资方的代表人需要以象征性价格或无偿的方式将协议所约定的一定数目比例的股权转让给投资方；反之，投资方则需要以象征性低价或无偿的方式将协议所约定的一定数目比例的股权转让给融资方的代表人。

【典型案例】永乐电器

创建于1996年的永乐电器，曾是中国商业零售业及中国连锁行业十强企业之一。2005年10月，永乐电器登陆香港联交所完成ipo，首次融资金额就超过了10亿港元。在此次融资中，永乐电器与摩根士丹利签署了一份对赌协议，根据协议约定最迟至2009年，永乐电器必须达到协议约定的利润；如果不能达到预期的利润，那么永乐电器就需要向摩根士丹利方转让约定比例的股权。

◆现金补偿型

与股权调整型相比，现金补偿型用于补偿的方式不是股权而是现金。也就是说，根据投融资双方签订的对赌协议，当融资方未能在规定时间内达到协议约定的业绩目标时，融资方就需要向投资方支付约定数额的现金作为补偿；反之，投资方则需要以现金的形式对融资方进行奖励。

【典型案例】隆鑫工业

2010年6月，陈鑫工业的创始股东银锦实业与隆鑫控股将其所持有的部分企业股权分别转让给软银投资、中科渝祥、国开金融等在内的12家创投机构，软银投资、中科渝祥与国开金融分别获得3.3%、11.1%和12.2%的股份。根据双方签订的对赌协议如果2010年陈鑫工业经过审计的净利润数额不足5亿元，那么银锦实业与隆鑫控股方面就需要根据对方的出资比例以现金的形式向12家创投机构进行补偿。

◆股权稀释型

在股权稀释型的对赌协议中，根据投融资双方签订的协议内容，如果目标公司不能在规定的时间内达到协议约定的业绩目标，那么目标公司的实际控制人就需要以比较低廉的价格定向为投资方增发一部分股权，使目标公司实际控制人的股权比例被稀释，投资方所占的权益比例得以提升。

【典型案例】太子奶